Dziś na tapecie polityka monetarna, czy też inaczej nazywana polityka pieniężna. Czy wiedzieliście, że działania banków centralnych na całym świecie są skoordynowane? Nigdzie o tym nie piszą, ponieważ po co? Działania banków centralnych nadzorowane są prawdopodobnie przez Bank Światowy. Z kolei banki centralne kontrolują banki komercyjne. Banki komercyjne kontrolują kredytobiorców (np. kredyt hipoteczny na 30 lat).

Z tego powodu dzisiaj zajmiemy się tym, jak globalnie zmienia się polityka monetarna, której skutki mogą wyjść poza naszą wyobraźnie. Jednak zanim do tego dojdziemy, to zobaczmy jak wygląda obecna polityka monetarna, ponieważ musimy mieć się na czym oprzeć.

Kryzys finansowy 2007-2008

O kryzysie finansowym rynku nieruchomości pisał każdy. Z punktu widzenia czasu każdy widział przesłanki kryzysu. Po kryzysie z 2007 roku banki centralne podjęły drastyczne działania w ramach polityki pieniężnej, które były konieczne do uratowania obecnego systemu monetarnego.

1. Obniżka stóp procentowych do 0

Po kryzysie finansowym polityka monetarna banków centralnych polegała na tym co zawsze – na obniżce stóp procentowych. Na taki krok zdecydowały się wszystkie największe banki centralne na świecie.

Polityka monetarna - stopy procentowe
źródło: Bloomberg

Grafika przedstawia stopy procentowe ustalane przez największe banki centralne. Jak widać w 2008 roku wszyscy krzyknęli jednoznacznie – obniżamy stopy procentowe do 0! I tak się stało. W 2010 roku koszt pieniądza poszybował lekko do góry, ale tylko na chwile. Globalna deflacja doprowadziła do kolejnego ich spadku.

2. Program Quantitative Easing

Sama obniżka stóp procentowych nie wystarczyła. Władze monetarne zdecydowały się na wprowadzenie programu luzowania ilościowego (Quantitative Easing). Na czym polegał? Na ratowaniu bankrutów oraz rządu. Banki centralne zaczęły skupywać obligacje skarbu państwa oraz toksyczne aktywa, które zostały wyemitowane w latach 2001-2007.

Polityka monetarna - QE
źródło: DB Global Market Research

W ten sposób zaczęto koordynować globalną akcję ratowania rynku. Pierwszy bankiem, który zdecydował się na QE był Fed, czyli Bank Centralny Stanów Zjednoczonych (kolor niebieski).

Kolejnym bankiem, który zdecydował się na QE był Bank Anglii (kolor zielony), następnie Bank Japonii (czerwony). Z kolei na samym końcu, po zakończonym luzowaniu ilościowym wprowadzonym przez FED pałeczkę przejął Europejski Bank Centralny. I tak polityka monetarna banków centralnych przeszła globalną zmianę.

Powyższa grafika pokazuje również, że działania banków centralnych są skoordynowane i nie powinna być analizowana polityka monetarna każdego banku centralnego z osobna (chyba, że analizujemy zmianę kursu walutowego).

W 2017 roku banki centralne osiągnęły rekord w skupowaniu aktywów – każdego miesiąca zakupy opiewały na 180 miliardów dolarów amerykańskich. Dzięki luzowaniu ilościowemu globalna giełda mogła się odbić, w ostateczności na rynek dostarczono kupującego z nielimitowaną ilością gotówki.

3. Skup akcji oraz ETF

Ostatnią czynnością w arsenale banków centralnych znalazły się „interwencje” na rynku akcji oraz nieruchomości. Sam Szwajcarski Bank Centralny zaczął skupywać amerykańskie akcje i to nie za małe kwoty. Obecne portfolio SNB opiewa na ok. 100 miliardów USD. Z kolei bank Japonii jest już jednym z największych akcjonariuszy na japońskiej giełdzie.

Polityka monetarna - portfel SNB
źródło: Bloomberg

Skutki QE

Następstwem QE jest obecna hossa, która trwa już od 9 lat. Indeksy rosną razem z bilansami centralnymi banków centralnych. Z drugiej strony możemy powiedzieć, że tak nie jest, ponieważ np. Bank Centralny Stanów Zjednoczonych zakończył QE w 2015 roku a hossa dalej jest kontynuowana. Być może, ale nie możemy zapominać, że obecny rynek działa jak system naczyń połączonych i nie powinniśmy odizolowywać każdego z rynków. Kapitał swobodnie może przepływać z gospodarki niemieckiej do francuskiej albo amerykańskiej.

Poniższa grafika przedstawia główny skutek QE oraz koordynację banków centralnych.

Polityka monetarna - skutki QE
źródło: Time Money

Kolorem niebieskim został zaznaczony połączony bilans BoJ, FED oraz ECB. Z kolei brązowym wzrost globalnego indeksu akcji. Korelacja jest niemal doskonała.

Po tak krótkim wstępie może w końcu zostać przeanalizowana obecna i prognozowana polityka monetarna banków centralnych.

Polityka monetarna banków centralnych – sytuacja obecna i prognoza

Polityka monetarna zostanie przeanalizowana na podstawie trzech wcześniej opisanych czynników.

1. Stopy procentowe

Pierwszym bankiem centralnym, który zaczął podwyższać stopy procentowe był Fed, dla którego restrykcyjna polityka monetarna to przepis na „sukces”.

Polityka monetarna - stopy procentowe Fed
źródło: Bloomberg

Ostatnie podwyżki stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych (zaledwie pięć podwyżek) pokazały globalny trend. Kolejne banki, które podniosły stopy procentowe to Bank Kanady oraz Bank Anglii, co prawda podwyżki były bardzo minimalne, ale chodzi o trend.

Dlaczego banki zdecydowały się na podwyżkę stóp procentowych? Po pierwsze na świecie zapanował trend inflacyjny, o który walczono kilka dobrych lat. Po drugie banki centralne zdają sobie sprawę z aktualnej sytuacji na rynku. Jeżeli stopy procentowe nie zostałyby podniesione, to walka z przyszłym kryzysem byłaby utrudniona. Warto zwrócić uwagę na powyższą grafikę, gdzie oprócz stóp procentowych (linia biała) przedstawiono indeks S&P 500 (linia żółta) oraz okres amerykańskiej recesji.

Jaki możemy wyciągnąć wniosek? Recesja zawsze jest ogłaszana później niż wyprzedaż na Wall Street. Ponadto po zacieśnianiu monetarnym i pierwszej obniżce stóp procentowych mamy potwierdzenie kryzysu finansowego. Obniżka stóp procentowych jest swoistym znakiem – inflacja spowalnia, zatem wzrost gospodarczy również. Gospodarka potrzebuje kopa, jednak jest już za późno.

2. Luzowanie ilościowe

Tak jak już wcześniej wspomniałem podczas prowadzenia programu luzowania ilościowego banki centralne nabyły sporą ilość papierów wartościowych jak obligacje. Pierwszym bankiem centralnym, który zamierza wprowadzić odwrotny program, czyli sprzedaż nabytych papierów, jest FED. Zatem oprócz samej podwyżki stóp procentowych FED zamierza zacząć wyprzedaż papierów wartościowych, które nabył w trakcie kryzysu finansowego.

Polityka monetarna - redukcja QE
źródło: Real Investment Advice

Powyższa grafika przedstawia prognozę bilansu Rezerwy Federalnej (linia niebieska) oraz bilans prognozowany (przerywana linia czerwona).

Po co sprzedawać wcześniej nabyte papiery? Pamiętajmy, rynek jest jak ćpun, łatwo się uzależnia i potrzebuje coraz więcej. Z tego względu każdy kolejny program luzowania ilościowego opiewał na większą kwotę oraz był wydłużany. Jest to przygotowanie się przed kolejnym kryzysem finansowym, na samym końcu opiszę nowe narzędzia polityki pieniężnej banków centralnych, które mogą zostać użyte podczas kolejnej bessy.

A co z pozostałymi bankami? Zanim zaczną redukować bilans muszą wygasić program luzowania ilościowego. Według najnowszych projekcji Citibanku przedstawia się to następująco.

Polityka monetarna - prognoza QE
źródło: Bloomberg i Citi Research

Do 2019 roku banki centralne wygaszą QE, natomiast od tego czasu prawdopodobnie staną się sprzedającymi netto.

Zmiana globalnej polityki monetarnej i rynek

Zmiana polityki monetarnej wkracza w bardzo niebezpieczny cykl. Na rynku powoli zaczyna brakować kredytu. Jeżeli tak się dzieje, to prawdopodobieństwo kredytu zaczyna wzrastać. Zanim przejdę do rozpoznania braku płynności, to dlaczego jest to najważniejszy czynnik na rynku kapitałowym?

Brak płynności na rynku przekłada się na szukanie gotówki w każdym możliwym miejscu. Banki komercyjne zaczynają wypowiadać umowy kredytobiorcą, powód zawsze się znajdzie, potrzebują gotówki. Rynek międzybankowy powoli zaczyna zamierać, banki przestają sobie ufać. Warto pamiętać, że pożyczki na rynku międzybankowym są niezabezpieczone (chyba, że transakcjami repo).

Brak płynności przekłada się na wzrost oprocentowania kredytów. Przedsiębiorstwa zaczynają mieć problemy z pozyskaniem kapitału, a rentowność obligacji zaczyna dokuczać.

Brokerzy zmniejszają dźwignie finansową. Dzwonią do Kowalskiego i mówią, że jak nie pokryje 100% rachunku, to zamkną mu część pozycji. Jako, że pod koniec hossy akcje zostały zakupione z karty kredytowej, to Kowalski jest w kropce.

Zaczynają spadać ceny nieruchomości, a razem z nimi zabezpieczenia hipoteczne. Tak było w 2007 roku. Jeżeli cena domu warta była 1 milion USD, a hipoteka również opiewała na taką kwotę, to nie było problemu. Natomiast spadek ceny nieruchomości do 900 tysięcy zmuszał Kowalskiego do wpłacenia 100 tysięcy USD, ponieważ kredyt musiał być w pełni zabezpieczony. Skutek? Pozostawienie nieruchomości. W tym przypadku prawo w Stanach Zjednoczonych jest bardziej przyjazne, bank musiał przejąć nieruchomość.

Jak rozpoznać brak płynności?

Najlepiej po oprocentowaniu kredytów LIBOR, ale najłatwiej po różnicy w rentowności 10 oraz 2 letnich obligacji USA. W normalnych warunkach rynkowych długoterminowy kredyt powinien być wyżej oprocentowany od krótkoterminowego. Jeżeli tak się nie dzieje, to coś jest nie tak – każdy zaczyna szukać płynności. Popyt na gotówkę jest spory, natomiast podaż jest mała.

Polityka monetarna - odwrócona krzywa rentowności
źródło: Bloomberg

Powyższa grafika jest bardzo ważna. Przedstawia spread amerykańskich obligacji 10 oraz 2 letnich. Na wykresie zaznaczono również czerwoną linię poziomą, co oznacza poziom 0. Spadek zmiennej poniżej czerwonej linii oznacza, że krótkoterminowa rentowność jest wyższa od długoterminowej, co świadczy o zaniku płynności. Na dzień dzisiejszy spread obligacji spada w zdumiewającym tempie, ale nie znalazł się jeszcze w niebezpiecznych rejonach (spadek poniżej 0 będzie zwiastował recesję gospodarczą).

Dlaczego na rynku może zabraknąć płynności? Może, ponieważ banki komercyjne potrzebują jedynie 10% depozytów, reszta idzie na kredyt, jest to tzw. system rezerw cząstkowych.

Przygotowanie podłoża przed kryzysem

Polityka monetarna banków centralnych ma zapewnić grunt pod kolejny kryzys finansowy. Oprócz powyższych instrumentów, które z pewnością zostaną użyte do polityki monetarnej dołączą pozostałe, bardziej wyrafinowane i zaradne.

Poniżej przedstawiam słowa John’a Williams’a z Rezerwy Federalnej.

Strategies that central banks should consider including not only the bond-buying and forward guidance used widely in the last recession, but also negative interest rates that was used in some non-U.S. countries, as well as untried tools including so-called price-level targeting or nominal-income targeting. Central banks may also want to consider setting a higher inflation target, he said.

Co z tego wynika? Oprócz swoistego QE bank centralny oraz rząd może zacząć wyznaczać cele polityki pieniężnej dla poszczególnych produktów. Oprócz tego należy spodziewać się ujemnych stóp procentowych oraz być może targowania dochodu nominalnego.

Dochód nominalny miałby doprowadzić do wzrostu inflacji oraz większego wzrostu gospodarczego. Każdy obywatel np. Polski lub USA otrzymałby gwarantowany dochód, który pozwoliłby na przeżycie. Oprócz tego rząd mógłby np. zwrócić nam podatek za X lat, tak aby wywołać inflację. Taka polityka monetarna ma także swoje skutki, które omówię w innym artykule, ponieważ w tym przypadku trochę pogdybamy.

Polityka monetarna – podsumowanie

Zmieniająca się polityka monetarna banków centralnych nie wróży nic dobrego. Po kilku latach luźnego podejścia aktywa finansowe oraz rynek nieruchomości stały się bardzo przewartościowane. Banki centralne zdają sobie sprawę z kiepskiej sytuacji na rynku, dlatego zdecydowały się na zmianę – była ekspansywna polityka monetarna, a jest restrykcyjna polityka pieniężna.

Niemniej jednak jest to tylko zadyma dyma, ponieważ obecne podwyżki są minimalne. W kolejnym kryzysie finansowym same stopy procentowe spadną poniżej zera. Oprócz obniżki kosztu pieniądza należy spodziewać się zwiększonej skali QE oraz użycia nowych instrumentów finansowych takich jak chociażby targetowanie cen akcji lub też dochodu minimalnego.

W kolejnych artykułach należy wyjaśnić dlaczego QE zostało wprowadzone i w jakim położeniu się znaleźliśmy. Jedno jest pewne, kolejny kryzys finansowy może zmienić cały świat finansów.

ZOSTAW ODPOWIEDŹ

Please enter your comment!
Please enter your name here