Dziś na tapecie giełda amerykańska. Od kilkunastu miesięcy analitycy krzyczą o nadchodzącej bessie na amerykańskim rynku akcji. Pomimo kilku podwyżek stóp procentowych do tego nie doszło. Obecna hossa na Wall Street, pod względem długości jej trwania, znalazła się na drugim miejscu w historii, a krachu dalej nie widać. Niemniej jednak warto zwrócić uwagę, na jakich poziomach znalazła się giełda amerykańska. Zatem czy warto zainwestować kapitał w amerykańską giełdę?

Kapitalizacja giełdy jako PKB USA

Kapitalizacja 5 tysięcy największych amerykańskich spółek w stosunku do PKB Stanów Zjednoczonych znana jest jako wskaźnik Warrena Buffetta. Jeżeli spojrzymy na czysty wykres indeksu Wilshire 5000 czy też S&P 500 to zobaczymy nieustanne wzrosty przerywane korektami. Dlaczego tak się dzieje? Odpowiedzią na to pytanie jest:

  1. Inflacja. Jeżeli gospodarka pozostałaby w miejscu, a inflacja wynosiła 10 procent rocznie, to akcje przedsiębiorstw powinny rosnąć o tą wartość. W ostateczności sprzedawane produkty będą droższe oraz wszystkie liczby pójdą do góry, a sam pieniądz straci na wartości.
  2. Wzrost gospodarczy. Od poprzednich baniek spekulacyjnych minęło już trochę czasu. Przez ten okres gospodarka się rozwinęła, spółki nabyły nowe aktywa itp., zatem dlaczego mają być notowane na tym samym poziomie.

Założenie samej wyceny indeksu w stosunku do PKB jest genialne. Na poniższej grafice przedstawiono indeks Wilshire 5000 do GDP (PKB).

giełda amerykańska - Wilshire 5000 vs PKB
źródło: Advisor Perspectives

Obecna kapitalizacja spółek wchodzących w skład indeksu Wilshire 5000 jest już większa niż cała gospodarka Stanów Zjednoczonych, wynosi bowiem 130% PKB! Dla porównania, w 2000 oraz 2007 wartości wynosiły odpowiednio 136% oraz 104%. Jeżeli mielibyśmy patrzeć tylko na ten wskaźnik, to ocena giełdy w Stanach Zjednoczonych jest negatywna.

Earnings Per Share – czyli ile my zarabiamy

Jeżeli spółki z Wall Street zarabiają coraz więcej, to powinny być droższe. Sprawa jest prosta. Problem powstaje wtedy, gdy my zarabiamy tyle samo, a rynek chce zapłacić więcej. W takim momencie dochodzi o oderwania rzeczywistej wartości fundamentalnej firmy od jej wartości rynkowej. W długim terminie muszą się zrównać, a bystrzy inwestorzy na tym skorzystają.

giełda amerykańska - S&P500 vs EPS
źródło: FactSet

Powyższa grafika przedstawia notowania indeksu S&P 500 (linia niebieska) na tle EPS (zysku netto przypadającego na jedną akcję). Do 2015 roku rosnącym cenom akcji  (giełda amerykańska)towarzyszyły rosnące zyski. Po tym roku pojawił się problem. Ze względu na mocnego USD spółki amerykańskie zaczęły notować coraz mniejszy przychód wyrażony w tej walucie. EPS zaczął spadać a wartość rynkowa spółek cały czas szła do góry. Jest to bardzo niepokojący sygnał zaprzeczający tezie efektywnego rynku.

Giełda amerykańska – drogo vs tanio

Inwestując w akcje firmy powinniśmy się kierować ceną. Za każdym razem musimy zadać pytanie, czy jest drogo? Czy warto zainwestować w dane przedsiębiorstwo? Jednym z ciekawszych wskaźników do określenia obecnej wartości firmy jest wskaźnik P/E, czyli cena dzielona przez zysk (C/Z). Na rynku istnieją także inne, bardzo ciekawe wskaźniki pozwalające określić ceną akcji, ale to zostawimy na później. Zatem jak wygląda wskaźnik P/E dla spółek wchodzących w skład indeksu S&P 500 na amerykańskiej giełdzie?

giełda amerykańska - S&P500 v P/E
źródło: FactSet

Obecna wartość wskaźnika P/E znalazła się na poziomie 21.8. Oznacza to, że musimy zapłacić 21.8 USD za 1 USD zysku netto oraz, że nasz kapitał zostanie podwojony w przeciągu 21 lat. Ponadto aktualna wartość znalazła się powyżej 10- oraz 5-letniej średniej, gdzie wartości wynoszą odpowiednio 16.9 oraz 17.9.

Niemnie jednak należy mieć na uwadze, że wskaźnik P/E nie jest idealny i nie powinniśmy bazować jedynie na nim. Wskaźnikiem lepiej odwzorowującym koniunkturę na giełdzie (w tym na giełdzie amerykańskiej) jest Shiller CAPE Ratio.

Shiller CAPE (Cyclically Adjusted Price to Earnings) Ratio – inaczej P/E 10. Cena dzielona jest przez średni zysk z 10 ostatnich lat. Wskaźnik jest skorygowany o inflację.

giełda amerykańska - Shiller CAPE Ratio
źródło: Zero Hedge

Wskaźnik ten też znalazł się na dosyć niebezpiecznym poziomie. Wniosek jest prosty, giełda amerykańska jest bardzo droga i w przypadku długich pozycji powinniśmy ją omijać szerokim łukiem.

NYSE (New York Stock Exchange) – zadłużenie inwestorów

Czym dłużej trwa hossa, tym inwestorzy stają się ślepi na wszystkie niebezpieczeństwa na rynku. Nieprzerwane wzrosty na Wall Street zachęcają do coraz większego zadłużenia. Tym razem chodzi o akcje zakupione na kredyt. Dany wskaźnik warto przyrównać do kapitalizacji nowojorskiej giełdy. Poniższa grafika przedstawia dług inwestorów zaciągnięty na nowe akcje (giełda amerykańska) dzielone przez PKB USA.

giełda amerykańska - NYSE zadłużenie
źródło: GuruFocus

Czy jest się czego obawiać? Jak najbardziej. Brokerzy wiedzą co się dzieje, niebawem mogą zacząć ściągać kredyt z rynku. Tak duże zadłużenie w stosunku do kapitalizacji było w 2000 oraz 2007 roku, gdzie doszło do bardzo dużej wyprzedaży akcji. Mechanizm działania kupna akcji na kredyt zawsze wygląda tak samo.

  1. Akcje rosną, brokerzy chętnie udzielają kredytów, inwestorzy stosują dźwignię finansową
  2. Warunki się pogarszają, brokerzy dzwonią do klienta i proszą o wpłatę dodatkowego depozytu (ściągają pożyczone środki). Jeżeli klient nie ma jak dopłacić, to pozycja jest zamykana.
  3. Czym większy spadek, tym brokerzy szybciej ściągają kapitał z rynku.
  4. I wszystko od nowa.

Płynność na rynku – klucz do sukcesu

Jak już wcześniej zostało napisane, od 2009 roku banki centralne manipulują rynkiem akcji oraz obligacji. Wspomnieliśmy również o tym, że każda hossa ma swojego „czarnego konia”. W ramach przypomnienia, w 1999 roku były to spółki internetowe, w 2006 roku rynek nieruchomości, natomiast teraz banki centralne.

Jeżeli „czarny koń” przestaje wspierać rynek, to należy czym prędzej ewakuować się z rynku. Analizując ostatnie posiedzenie Fed jesteśmy coraz bliższej miejsca, w którym banki centralne przestaną wspierać rynek kapitałowy, a to chcąc nie chcąc doprowadzi do krachu. Ponadto sam Europejski Bank Centralny zapowiada powolne odwracanie się od luźnej polityki monetarnej, o której pisaliśmy w poprzednim artykule.

giełda amerykańska - ECB, BoJ, Fed
źródło: ECB, Boj, Fed, Macrobond, SEB

Powyższa grafika przedstawia prognozę bilansu ECB, BoJ oraz Fed-u, czyli trzech największych banków centralnych. Na ostatnim posiedzeniu Fed zdecydował się przestać reinwestować odsetki z wcześniej nabytych obligacji w dług rządowy. Z kolei prawdopodobnie od stycznia zacznie wyprzedaż wcześniej nabytych papierów wartościowych, które wcześniej zostały skupione w ramach programu QE 1/2/3. Ponadto, według ostatnich prognoz, EBC ma do lipca następnego roku wygasić program QE. Tak diametralna zmiana negatywnie wpłynie na rynek.

A co z tymi stopami procentowymi?

Według słynnej teorii „trzy podwyżki i krach” powinniśmy już dawno doświadczyć potężnej wyprzedaży, ale tak nie jest i nigdy nie będzie. Zanim przejdziemy do odpowiedzi dlaczego tak się nie dzieje spójrzmy na wykres.

giełda amerykańska - stopy procentowe
źródło: Bloomberg

Powyższy wykres przedstawia stopy procentowe ustalane przez amerykańskie władze monetarne na tle indeksu S&P 500 (linia biała). Dwa ostatnie cykle podwyżek stóp procentowych nie doprowadziły do krachu na giełdzie. Co więcej, można powiedzieć, że dopiero obniżka stóp procentowych załamała giełdy. Jeżeli sprzedawalibyśmy dane aktywo po trzech podwyżkach stóp procentowych, to przez kilka lat utrzymywalibyśmy stratną pozycję na rachunku.

Na przełomie 1998-2000 roku dokonano pięciu podwyżek stóp procentowych. Większość z nich wynosiła 25 punktów bazowych, inne 50 pb. Rynek kontynuował swoje wzrosty podczas wszystkich podwyżek, dopiero po jakimś czasie od ostatniej podwyżki doszło do bessy.

Sytuacja powtórzyła się w latach 2004-2006, gdzie zobaczyliśmy dziewięć podwyżek stóp procentowych. Podczas każdej kolejnej podwyżki stóp procentowych giełda amerykańska rosła coraz wyżej. De facto gdyby się zastanowić, to dopiero obniżka stóp procentowych doprowadziła do mocnej wyprzedaży, zatem jest to lepszy sygnał. Obniżając stopy procentowe Rezerwa Federalna ogłasza wszem i wobec, że mamy spowolnienie gospodarcze.

Trzy podwyżki i krach – mit

Odpowiedź na to pytanie jest prosta. Nie możemy rozpatrywać podwyżek stóp procentowych bez inflacji. Jedno i drugie jest ze sobą powiązane, w ostateczności interesują nas realne stopy procentowe.

Realne stopy procentowe = nominalne stopy procentowe – inflacja

Rosnąca inflacja redukuje wpływ coraz wyższych nominalnych stóp procentowych na rynek. Napisaliśmy również, że dla rynku najważniejsza jest płynność. Bez niej rynek kapitałowy załamałby się, dlatego też od 2008 roku banki centralne wtłaczają do gospodarki ogromną ilość gotówki. Jeżeli przegapiliby moment ratowania świata finansów, to mielibyśmy powtórkę z 1929 roku, gdzie deflacja doprowadziła do bankructwa wielu podmiotów.

Giełda amerykańska – bessa na horyzoncie!!!

Dochodząc do końca tego artykułu musimy odpowiedzieć na pytanie, jak rozpoznać czający się za rogiem rynek byka (nie tylko na giełdzie USA). Kiedy nadejdzie? Gdy zabraknie płynności. Ale w ogóle co oznacza ten brak płynności? Brak płynności utożsamiany jest z zamrożeniem akcji kredytowej. Za każdym razem wygląda tak samo. Banki komercyjne starają się pozyskać jak najwięcej gotówki poprzez wypowiedzenia umowy kredytu, coraz wyższe odsetki od lokaty (przyciągają naiwnych klientów) oraz wyprzedaż aktywów finansowych (długu, akcji itp.).

Ponadto brak płynności = brak zaufania. Brak zaufania doprowadza do zamrożenia pożyczek na rynku międzybankowym. Odpływ pokazuje kto pływał nago i nagle mamy kaskadę bankructw w sektorze bankowym spowodowanym przez brak gotówki.

Wszystko to odnosi się również do dużych przedsiębiorstw, które emitują obligacje. Dla przykładu, przed kryzysem przedsiębiorstwo mogło pozyskać kapitał za 5 proc. rocznie, w trakcie kryzysu jest to ponad 15 procent. Oprócz tego brokerzy wyprzedają akcje, które zostały zakupione przez klientów na kredyt.

Jest klika wskaźników wyprzedzających, które wskazują na brak płynności. Niemniej jednak analizując historię warto patrzeć na spread pomiędzy 10-letnimi rentownościami i 2-letnimi. Jeżeli długoterminowy dług jest oprocentowany wyżej niż krótkoterminowy, to nie mamy problemu z płynnością. Z drugiej strony, gdy krótkoterminowy kredyt jest oprocentowany wyżej niż długoterminowy, to mamy problem, zaczyna brakować płynności.

giełda amerykańska - USGG10YR
źródło: Bloomberg

Powyższa grafika przedstawia spread 10- i 2-letnich obligacji. Spadająca wartość poniżej 0 informuje nas, że 2-letnie obligacje płacą więcej niż 10-letnie. Dany fakt jest utożsamiany z brakiem płynności. W tym momencie na rynku powstaje bardzo dużo komplikacji, o których napiszemy w kolejnym artykule.

Giełda amerykańska – podsumowanie

Amerykański rynek akcji jest w fazie dystrybucji. Wszystkie wskaźniki wskazują na mocne wykupienie rynku, a przede wszystkim jest zbyt drogi. Ponadto spadające zyski spółek przy wzrostach na rynku akcji pokazują irracjonalność inwestorów. Teoria efektywnego rynku bez problemu może zostać obalona. Niemniej jednak to nie wystarczy do kryzysu, tak samo jak same podwyżki stóp procentowych. Inwestorzy powinni poczekać, aż banki centralne przestaną dostarczać płynność na rynek, a spread 10- i 2-letnich obligacji USA spadnie poniżej 0.

Czynniki negatywne:

  • P/E jest powyżej 20
  • Margin Debt do GDP na poziomie 2.9%
  • Zacieśnianie polityki monetarnej
  • Kapitalizacja giełdy w stosunku do PKB jest powyżej 100%
  • Zbyt duży huraoptymizm

Czynniki pozytywny

  • Spread obligacji 10- i 2-letnich powyżej 0 (niestety albo nareszcie spada)
  • QE ECB oraz BoJ
  • Huraoptymizm inwestorów (czym wyżej zajdziemy, tym więcej zarobimy na spadkach)

ZOSTAW ODPOWIEDŹ

Please enter your comment!
Please enter your name here