Contango i backwardation – dwa bardzo ważne pojęcia, które nie mogą być zignorowane przez inwestora, który zamierza zainwestować w surowce poprzez kontrakty terminowe.

Zanim jednak przejdziemy do dwóch wspomnianych definicji musimy przejść przez wycenę kontraktów terminowych oraz w jaki sposób kreowany jest kontrakt terminowy.

Kontrakt terminowy

Kontrakt terminowy – kupując kontrakt terminowy kupujemy przyszłość. Dla przykładu… Wiemy, że za rok będziemy potrzebować do produkcji 1000 ton aluminium. W celu wykonania budżetu musimy mieć zabezpieczoną cenę aluminium zatem zdecydowaliśmy się kupić kontrakt terminowy (forward lub futures), który zakłada dostarczenie 1000 ton aluminium za 365 dni. W ten sposób udało na się zabezpieczyć cenę aluminium. Jeżeli za 365 dni cena aluminium będzie wyższa (aluminum podrożeje) to zyskujemy. Z drugiej strony, gdy cena aluminium będzie niższa – tracimy, ponieważ ponosimy większe koszty produkcyjne.

Z drugiej strony kontraktu jest sprzedający, który zabezpiecza cenę sprzedaży przyszłej produkcji aluminium. Cena została zablokowana.

Jak zbudowany jest kontrakt terminowy?

Wartość kontraktu terminowego stanowi sumę następujących czynników:

  • ceny aktywa bazowego (np. towaru)
  • kosztów przechowania aktywa bazowego
  • wartości dodatniej posiadanych aktywów w portfelu

Zanim rozwinę trzy powyższe zmienne zastanówmy się, jak wycenić kontrakt terminowy na akcję, która nie płaci dywidendy. Czas trwania kontraktu to jeden rok, a obecna cena akcji wynosi 30 zł. Stopa wolna od ryzyka wynosi 7 procent.

  • Wartość kontraktu = 30 zł * (1+0,07)
  • Wartość kontraktu forward = 32,1 zł.

Teoretyczna wartość kontraktu terminowego powinna wynosić 32,1 zł. Jeżeli cena jest inna, arbitrażyści mogą zarobić wolną stopę od ryzyka. Przy wycenie kontraktów terminowych należy także uwzględnić wolną stopę od ryzyka, która uwzględnia koszty utraconych korzyści.

Jeżeli utrzymywane aktywo generuje przychód, to wartość kontraktu jest niższa od ceny aktywa bazowego. Z drugiej strony, gdy dane aktywo generuje koszty, to cena kontraktu jest większa, niż cena aktywa bazowego. W ten sposób przeszliśmy do kosztów przechowania aktywa bazowego.

Koszty przechowywania aktywa bazowego

Do podstawowych kosztów możemy zaliczyć:

  • magazynowanie, ubezpieczenie oraz zabezpieczenie postaci fizycznej aktywów
  • transport
  • prowizja depozytariusza (w przypadku aktywów finansowych)

Wszystkie powyższe czynniki wpływają na obciążenie osoby, która w naszym wcześniejszym przypadku utrzymywała aluminium u siebie w magazynie. Z tego względu kontrakt terminowy musi uwzględnić wszystkie koszty, które dodawane są do obecnej ceny aktywa bazowego. W takim przypadku kontrakt terminowy jest droższy niż cena aktywa bazowego.

Oprócz samych kosztów aktywo może generować przychód. W przypadku akcji może być to np. dywidenda.

Jeżeli koszty utrzymywania przewyższają korzyści mamy do czynienia ze zjawiskiem contango.

Z drugiej strony, gdy korzyści przewyższają koszty mamy do czynienia ze zjawiskiem backwardation.

Konsekwencje contango i backwardation dla inwestora

Contango – przyszła dostawa surowca jest droższa niż cena spot – wskazuje contango definicja. Tak jak wcześniej wspomniałem jest to związane z ponoszonym kosztem utrzymywania surowca np. przez rok w magazynie, jego ubezpieczeniem oraz transportem.

Surowce rolne oraz energetyczne charakteryzują się największym contango, ponieważ ich magazynowanie oraz transport jest droższy niż np. składowanie metali szlachetnych.

Czym dalej w las, tym drożej. Zgodnie z tym, 10-letni kontrakt terminowy opiewający na ropę naftową jest droższy od 5-letniego, a ten od rocznego. Zgodnie z tym możemy wyrysować krzywą, która nazywa się contango.

Contango

Contango
źródło: Bloomberg

Powyżej przedstawiono contango (przykład na rynku ropy naftowej). Każdy kolejny kontrakt terminowy kosztuje coraz więcej. Jeżeli chcemy zarobić na wzroście ropy naftowej możemy kupić roczny kontrakt terminowy, który jest droższy od ceny instrumentu spot.

Razem z upływem czasu do wygaśnięcia kontraktu, cena kontraktu będzie się zbliżać do ceny spot. W dniu wygaśnięcia ceny powinny być równe. Zatem, jeżeli przez rok cena ropy naftowej będzie constans, to nasza strata będzie opiewała na różnicę pomiędzy ceną zakupu kontraktu terminowego i bieżącą ceną instrumentu spot.

Z drugiej strony, nasz zysk będzie dodatni, gdy cena instrumentu bazowego w dniu wygaśnięcia kontraktu terminowego będzie wyższa od ceny, po której zakupiliśmy kontrakt terminowy.

Zatem contango ogranicza naszą potencjalną stopę zwrotu i naraża na większą stratę. Czym większe contango, tym inwestorzy są bardziej narażeni na stratę.

Patrząc ze strony producentów, zjawisko contango jest miło widziane, dlaczego? Contango oznacza, że możemy sprzedać (np. niewydobytą ropę naftową) po wyższej cenie niż obecna cena spot, co zwiększa cenę spot. W takim przypadku producenci z chęcią wstrzymują się ze sprzedażą aktualnej produkcji oraz przyszłej i odraczają wszystko w czasie. Dlatego np. w trakcie dużego contango na ropie naftowej producenci zaczęli wykorzystywać tankowce jako pływające magazyny, ponieważ zapadalność kontraktu terminowego na dany gatunek ropy naftowej była za rok. Wiesz już efekt contango co to jest, czas na backwardation.

Backwardation

Backwardation jest odwrotnym zjawiskiem do contango,  na co wskazuje backwardation definicja. Inwestor może kupić kontrakt terminowy po niższej cenie niż obecna cena spot. Zatem czym wyższe backwardation, tym lepiej dla inwestora oraz gorzej dla producenta, który nie będzie się kwapił do sprzedaży przyszłej produkcji po niższej cenie.

Poniżej przedstawiono backwardation na ropie naftowej (13.03.2018).

Backwardation
źródło: Bloomberg

Jak wykorzystać backwardation? Obecna cena ropy naftowej spot wynosi 62 USD, natomiast trzyletni kontrakt terminowy kosztuje 54 USD, zatem możemy powiedzieć, że mamy do czynienia z bardzo dużą zniżką. Ze względu na backwardation zapasy ropy naftowej spadają, ponieważ nikomu nie opłaca się przetrzymywać ropy naftowej na późniejszą sprzedaż.

Konsekwencje contango i backwardation

Głównym problemem jest budowa portfela opartego o rynek towarów. Jeżeli dobierzemy instrumenty jedynie z dużym contango, to koszt utrzymania rocznej pozycji może wynieść nawet kilkanaście procent. Dlatego też portfele towarowe budowane są za pomocą kontraktów terminowych, które cechują się dużym backwardation i jak najmniejszym contango.

Portfele surowcowe

Stworzenie portfela surowcowego jest dużym wyzwaniem. Po pierwsze musimy wybrać odpowiednie kontrakty terminowe opiewające na odpowiedni instrument bazowy. Po drugie musimy przyjąć politykę rolowania instrumentu (przed wygaśnięciem kontraktu sprzedajemy obecny i kupujemy następny). Jednak rynek może zaproponować nam gotowy instrument, którym jest ETN na surowce.

ETN-y opiewają na kontrakty terminowe i mogą być złożone z dowolnej grupy kontraktów terminowych. Mogą także opiewać tylko na wybraną grupę surowców. Najlepiej wybierać fundusze ETN, które charakteryzują się jak najniższy contango i jak największym backwardation.

Odpowiedni fundusz ETN może zostać znaleziony poprzez stronę ETF dot com, o której już pisałem.

Arbitraż contango i backwardation

Ciekawym przykładem arbitrażu podczas contango jest sprzedaż kontraktu terminowego z fizyczną dostawą za kilka miesięcy. W ramach pierwszej grafiki, załóżmy, że trader zakupił fizyczną ropę z natychmiastową dostawą 45 USD. W tym samym momencie sprzedał roczny kontrakt terminowy za 55 USD. Każdy kontrakt terminowy opiewa na 1000 baryłek ropy naftowej, zatem zysk byłby równy 1000 x 10 USD = 10 000 USD. Oczywiście zysk byłby pomniejszony o koszt utraconych korzyści (wolna stopa od ryzyka) oraz koszt składowania ropy naftowej.

Przy dużym contango na ropie naftowej rośnie również popyt na tankowce, które wykorzystywane są jako pływające magazyny, dlatego np. Baltic Dry Index (BDI) wzrósł podczas dużego contango na ropie naftowej.

Baltic Dry Index – indeks powstaje z przeliczenia kosztów transportu różnych surowców na różnych trasach, a następnie na uśrednieniu tych danych.

W przypadku backwardation sprawa jest prostsza. Inwestując w kontrakt o dłuższej zapadalności otrzymujemy zniżkę. Zgodnie z 2 grafiką, kupując roczny kontrakt nabywamy ropę naftową po 58 USD, zamiast po aktualnej cenie spot 62 USD. W dniu wygaśnięcia kontraktu, cena kontraktu oraz cena spot musza się zrównać, zatem przy założeniu stałej ceny spot po 1 roku cena kontraktu będzie wynosiła 62 USD, zatem zarobiliśmy 7.4 procent.

Contango i backwartadion – podsumowanie

Contango i backwardation – jeżeli jesteśmy zainteresowani inwestycją w towary musimy wiedzieć, czym wspomniane pojęcia się charakteryzują oraz jak je możemy wykorzystać w tradingu.

W ekstremalnych przypadkach contango na ropie naftowej dochodziło do 20 procent, zatem nawet, gdy przewidzieliśmy odpowiedni kierunek ruchu notowań czarnego złota, to mogliśmy na tym stracić. Ewentualnie nasz zysk mógłby być zredukowany o 20 procent. Z tego względu zawsze należy sprawdzić obecną sytuację na rynku kontraktów terminowych.

Z drugiej strony barykady mamy backwardation, które jest nam o wiele bardziej przyjazne i może wynagradzać inwestorów.

ZOSTAW ODPOWIEDŹ

Please enter your comment!
Please enter your name here